公司法修正大剖析(三)－新公司法足以解決新創融資困境嗎？
作者：蔡儀律師
去年新公司法修法目的之一是打造友善新創事業發展的環境，非公開發行公司的股權及公司債兩大融資管道，均有更大自治空間。新法為新創團隊及投資清除障礙，值得肯定，然而，當法律提供更多融資工具選擇自由後，若國內其他市場條件，如併購市場活躍度等各因素未能配套運作，臺灣的新創環境一時半刻恐難有效改善。
Photo Courtesy Philipp Birmes CC0（封面）
Photo Courtesy Negative Space CC0（內文）
新公司法第 157 條放寬非公開發行公司發行特別股的權利義務內容，包括複數表決權、對重大特定事項具有否決權、確保當選一定名額董事，以及得發行限制股份轉讓。一般認為，放寬特別股權利義務內容，讓新創團隊與投資人有更多談判彈性，提供不同誘因以吸引投資人挹注資金，能使草創籌資過程不再那麼艱辛。經營團隊亦可藉由認購複數表決權股或黃金股，維持其經營主導地位。
矽谷創業界採用特別股作為融資工具，主要理由是因為創投業才是實際出資的人，藉由約定特別股在清算或被併購時應優先取回的價值，保障投資人能夠取得足夠高的投資報酬。為了避免創業團隊提前走人，矽谷一般係透過「股票授予」（vesting）機制處理。在此機制下，新創團隊取得投資時，每個共同創辦人原本持有的股份會先歸零，再分年重新授予（re-vest），也就是，於創投或天使投資後第一年年終尚未離開公司時（或投資時），取得一定比例股份，接著分為若干期逐月授予。
不過，就在新法容許各類特別股後，國內新創圈卻傳出「以特別股綁住創辦人」的新實務。由於外部投資人係著重創辦人的點子與技術能力，為避免創辦人在投資後隨即轉讓手中持股外部投資人常透過要求創辦人認購限制轉讓持股的特別股，作為投資先決條件。
相較於我國發展出「以特別股綁人」的方式，股票授予做法的優點有二：第一，以正面誘因激勵創辦人全心投入，創造長期價值。第二，創辦人已無心於公司，決意離開時，註銷未授予的股份，讓創投方及其他股東持股按比例增加。
新公司法亦大幅放寬公司債發行的財務限制。舊法以保護債權人的角度出發，要求公司發行公司債的總額不得超過現有資產扣除負債及無形資產的餘額，也就是舉債額度以公司淨值為限。新法取消非公開發行公司的總額限制，有論者指出，新法容許一家當前雖然資產不多，但將來後勢看好、有潛力的新創公司，也有機會找到投資人願意以風險較低的債權投資。
因為總額限制僅侷限於以發行時點的公司淨值為判斷，但公司淨值非固定不變，且公司的償債能力係基於公司營運活動創造出來的現金流，該規定無法實質保護債權人，至為顯然，英國或美國各州均無類似的公司債發行限制。然而在新法下，倘若債權人仍然持續要求新創公司提出擔保品才願意提供債權融資，則云新法修正能達到「使新創募資更容易」附帶效果，或許是過於樂觀的立法宣傳。
討論至此，可以發現新公司法放寬公司籌資管道，僅是去除原本不合時宜的管制枷鎖，使國內基礎法制回歸到該有的狀況，讓非公開發行的中、小型公司有自由選擇的空間。若要解決國內新創融資困境，從併購市場和資本市場的活絡程度、投資人評估新創公司前景的方法、以及法律從業人員處理複雜融資條款的專業能力等各方面條件，均要能配套協作，新法本身無法使臺灣搖身一變成為友善新創融資的環境。
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