從日月光公開收購矽品案看敵意併購的防禦

作者：司徒嘉恒資深顧問

為防禦日月光公開收購矽品 25% 股權，矽品引入鴻海擔任白色騎士，依據公司法規定進行股份交換。由於矽品公司章程的授權資本額不足因應未來擬發行給鴻海的新股，而且鴻海擬發行給矽品的新股，其數目亦已超過矽品「取得或處分資產處理程序」下可取得的有價證券投資額度，因此，矽品必須召開股東臨時會修正公司章程及「取得或處分資產處理程序」，才能讓只須董事會重度決議通過即可定案的股份交換案能夠實現。矽品今年 10 月 15 日擬召開的股東臨時會，其停止過戶日「恰好」落在日月光公開收購股份的交割日前，單純依照公司法條文的規定，日月光將無權出席股東臨時會，日月光隨即向臺中地方法院聲請假處分，要求禁止矽品於當天召開股東臨時會。

這場臺灣半導體業有史以來金額最大的敵意併購案，暴露了臺灣公司及證券交易法制的一大盲點：上市公司在面對敵意併購的潛在威脅時，法律上可用的防禦工具十分有限，在類似脈絡下的行為準則也不明確，對員工、小股東、利害關係人及產業發展均相當不利。

美國法下，上市公司針對敵意併購常見的防禦措施包括：(1) 錯開任期的董事，每年僅能改選部份席次，以免經營權立即「豬羊變色」；(2) 針對公開收購人以外的原股東所發行的折價新股認購權（業內稱為「毒藥丸」），可以有效稀釋公開收購人的股權而不致對其他股東的權益造成重大負面影響；(3) 對公司經營階層發行具有特別表決權的普通股（業內稱為「super voting shares」）；以及(4) 給予公司經營階層在合併或其他特定先決條件成就時，立即生效的優厚離職報酬，包括股票選擇權及現金等（業內稱為「黃金降落傘」）。這些措施，搭配證券交易法令的揭露要求，可警示敵意併購者不可輕舉妄動。

然而，臺灣公司法的規定純就字面而言，其實更有利於經營權的變動，上述防禦措施在臺灣現行法令下大多不可行。臺灣公司董事的三年任期為「同上同下」；臺灣法律不允許公司在發行新股時排除某一特定股東；特別表決權普通股的發行也不為臺灣的證券主管機關允許。而臺灣雖未明文限制「黃金降落傘」的設計，但臺灣上市櫃公司的經營階層往往同時身兼大股東、創辦人、經營者的三重角色，情感上很難接受「領了大額報酬就放棄一手創辦的事業」的作法。

矽品本次與鴻海進行股份交換，是一種能夠不出現金、又能有效稀釋日月光股權的防禦方法，但代價是所有其他股東的股權也一併遭到稀釋，而矽品經營階層提出的換股比例亦有低估矽品價值之嫌。本案訴訟攻防的焦點之一，將在於矽品經營階層是否能夠解釋「以股份交換作為防禦方式」的合理性及必要性，符合其在此一脈絡下應有的忠實義務及善良管理人義務。臺灣法院應該審酌相關手段的決策流程及實質合理性，並且思考：在防禦手段已不多的臺灣法令下，上市公司經營階層採用各種防禦手段的行為準則底線究竟為何？本案極可能成為臺灣「公司治理」架構的里程碑式案件，值得大家一起來關注。

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